22：30分，北京的晚高峰已過去，加油站的車輛仍在排長隊。不用問，又是一個油價上漲前夜。5：30分,上海的早高峰還未到來，加油站的車輛又起長龍。不用說，這是油價下調(diào)的第一天。

　　物價對消費者的敏感性可見一斑，也凸顯出國家調(diào)控的重要性。正因如此，多數(shù)企業(yè)會在敏感的產(chǎn)品價格上反復(fù)拿捏，注意尺度。即使是屢遭責(zé)難的房地產(chǎn)業(yè)，也會大漲小跌慢調(diào)整，多少給市場經(jīng)濟的價值規(guī)律留些面子。

　　相比之下，還有一些企業(yè)就比較任性。比如東阿阿膠近年來18次漲價，幅度數(shù)十倍，直接吊打北京核心區(qū)房價，顯然在摩擦消費市場的底線。尤其是在產(chǎn)品功效性受到質(zhì)疑、保健品業(yè)整頓加劇的大環(huán)境下，東阿阿膠“他強任他強，價格必須漲”的戰(zhàn)略似乎收到苦果，終在2018年出現(xiàn)了營收凈利雙降的現(xiàn)象，也讓數(shù)次增持其股票的華潤醫(yī)藥尷尬不已。問題是，這能阻擋住秦玉峰的漲價步伐嗎？東阿阿膠的“提價驢皮經(jīng)”還能唱多久？拔苗助長亦或粉飾繁榮，阿膠業(yè)又將如何發(fā)展？

　　海口市的一家理發(fā)店，近期火了。店長李大姐從開店經(jīng)營至今，堅持不漲價，后來被顧客“逼迫”，才從3元漲到5元。雖然利潤小，但客人絡(luò)繹不絕，竟能成功經(jīng)營22年之久。

 

 

　　生意經(jīng)

　　要知道，中國企業(yè)存活20年以上的企業(yè)僅有1%-3%。不可否認，李大姐的經(jīng)營是成功的。

　　當(dāng)然，成功的生意經(jīng)不只一種。

　　除了堅持價格初心，抓住消費升級，打造品質(zhì)產(chǎn)品，實現(xiàn)價值與價格的統(tǒng)一，也是一種企業(yè)良心。例如，伊利乳業(yè)通過研發(fā)，推出金典有機、Joy Day酸奶、金領(lǐng)冠等高端產(chǎn)品，產(chǎn)品高品質(zhì)迎合市場新需求，從而在營收方面實現(xiàn)了成功。

　　相比之下，還有兩種營銷模式就值得考量了。

　　一種是企業(yè)為了維持高收益，采取花哨的套路噱頭，來超高定價，比如被質(zhì)疑收“智商稅”的小罐茶。

　　當(dāng)然，相比高定價的簡單粗暴，還有一種持續(xù)漲價策略，似乎更為高明。

　　例如東阿阿膠，以“價值回歸”為由，18年來漲幅70倍，乘著消費升級與大健康發(fā)展的風(fēng)口，東阿阿膠一度順風(fēng)順水，營收、利潤甚至股票的表現(xiàn)都可稱上佳。

　　不過，從持續(xù)性來看，持續(xù)的快速漲價，無異是用未來換取現(xiàn)在，也在反復(fù)摩擦市場、消費者的忍耐線。當(dāng)漲價超過了合理區(qū)間，尤其是背離了價值規(guī)律，危機隱患也就在眼前。

 

　　尷尬的年報 業(yè)績泥潭

　　剛剛發(fā)布的年報，就給了東阿阿膠當(dāng)頭一棒。

　　相比產(chǎn)品價格的高企，滋補龍頭的年報破顯流年不利。

　　3月13日晚，東阿阿膠披露了2018年年報。數(shù)據(jù)顯示，其實現(xiàn)營收73.38億元，同比下降0.46%，歸屬上市公司股東的凈利潤為20.85億元，雖有所增長，同比增長1.98%，但是扣除非經(jīng)常性損益后的凈利潤為19.15億，同比下滑2.32%。

　　事實上，東阿阿膠的發(fā)展頹勢早有征兆。回看上一年度財報，2017年實現(xiàn)凈利潤20.44億元，不過，10%左右的增速還是創(chuàng)下近十年的最低。

　　進入2018年，東阿阿膠的營收也出現(xiàn)了同比下滑。

　　三季報顯示，東阿阿膠前三季度營業(yè)收入同比減少2.16%，扣非凈利潤更是同比減少6.09%。其中，今年第三季度單季實現(xiàn)營業(yè)收入13.98億元，同比減少9.59%，扣非凈利潤3.24億元，同比減少3.79%。

　　值得注意的是，除了營收、扣非凈利雙降，東阿阿膠的業(yè)績泥潭還有更突出表現(xiàn)。比如應(yīng)收賬款和應(yīng)收票據(jù)出現(xiàn)大幅增加。

　　財報顯示，截至2018年年末，公司應(yīng)收賬款和應(yīng)收票據(jù)賬面價值分別為9.02億元、15.05億元，相比2018年年初分別增長78.77%、172.65%，增幅遠超收入增幅，并且兩者賬面價值均創(chuàng)下上市以來的新高。

　　熟悉企業(yè)運營的朋友都明白，應(yīng)收賬款和應(yīng)收票據(jù)激增不是好兆頭。應(yīng)收賬款的大幅增加，說明企業(yè)雖在發(fā)展擴張，卻是依靠賒銷模式來實現(xiàn)。也說明了產(chǎn)品議價力變?nèi)酰�失去了對�?jīng)銷系統(tǒng)管理的主動權(quán)，造成市場因需求下降帶來競爭情況惡化等現(xiàn)象。

 

　　現(xiàn)金流壓力

　　業(yè)內(nèi)人士指出，如果不是因正常的賬期，或碰巧在資產(chǎn)負債表日沒有收到貨款，應(yīng)收賬款增幅如果超過營收增幅，說明企業(yè)現(xiàn)金流也存在風(fēng)險。

　　事實也是如此。

　　資料顯示，現(xiàn)金流方面，東阿阿膠2018年度經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額10.09億元，扭轉(zhuǎn)了三季報中經(jīng)營凈流量為負的局勢，說明雖然在第四季度東阿阿膠在催收回款方面發(fā)力，但全年來看還是同比下降42.58%。

　　同時，東阿阿膠披露前五大客戶收入情況。其中，第一大客戶2018年貢獻收入5.17億元。按照“公司商業(yè)承兌匯票和收入第一大客戶為同一企業(yè)”推算，2018年，東阿阿膠第一大客戶為上市公司貢獻的收入中，至少有74.47％的比例是依賴賒銷形式實現(xiàn)的。

　　東阿阿膠銷售策略的激進程度可見一斑，急于沖擊業(yè)績的同時，讓現(xiàn)金流壓力不小。

　　不難推測，若東阿阿膠仍采用之前的銷售政策，那么2018年收入或?qū)⒊霈F(xiàn)下滑。

　　再來看應(yīng)收票據(jù)。

　　數(shù)據(jù)顯示，東阿阿膠2018年相比2017年增加9.53億元，其中商業(yè)承兌匯票增加7.5億，銀行承兌匯票僅增加約2個億。因此，東阿阿膠2018年新增應(yīng)收票據(jù)，主要是由商業(yè)承兌匯票貢獻，這與應(yīng)收賬款的增加沒有太大區(qū)別。

　　換言之，東阿阿膠應(yīng)收賬款和應(yīng)收票據(jù)激增，是向經(jīng)銷商激進的壓貨所致。為了業(yè)績不惜采用賒銷方式，看似業(yè)績光鮮亮麗，實則現(xiàn)金緊繃。倘若銷路不暢，必然導(dǎo)致經(jīng)銷商次年的銷售信心大打折扣。

　　當(dāng)然，應(yīng)收賬款和應(yīng)收票據(jù)激增，也不能排除經(jīng)銷商自身財務(wù)出現(xiàn)問題。但無論哪一種，都反映出一個現(xiàn)實：東阿阿膠的產(chǎn)品競爭力在下降。

 

　　提價惹的禍？

　　導(dǎo)致東阿阿膠產(chǎn)品競爭力下降的原因，似乎已是公開秘密：漲價。

　　東阿阿膠的漲價，在其總裁秦玉峰口中被描述為：價值回歸。不過從數(shù)據(jù)來看，似乎有些過火。

　　2018年12月20日晚，東阿阿膠發(fā)布公告稱，為推動阿膠行業(yè)可持續(xù)發(fā)展，結(jié)合公司投入和市場供需情況，自公告之日起，公司重點產(chǎn)品東阿阿膠出廠價上調(diào)6%。

　　這次漲價，是東阿阿膠自2009年以來第13次漲價。

　　經(jīng)過此輪漲價后，250克標準裝阿膠塊的售價1499元，也就是說將近3000元/斤。而在2001年，每斤僅40元。這意味著18年的時間，東阿阿膠的價格漲幅超70倍。

　　70倍是什么概念呢？

　　2000年，北京二環(huán)路附近的房價大約在4500元左右，2017年最高超過10萬元，價格漲幅22倍，經(jīng)過近一年來的回調(diào)，目前均價9萬左右，整體漲幅不到20倍。

　　簡單對比，東阿阿膠的漲幅，直接吊打北京房價。

　　顯然，東阿阿膠的產(chǎn)品太貴了。此次東阿阿膠出現(xiàn)業(yè)績波動，也是不斷漲價的后遺癥。

　　公開資料顯示，2009年、2010年5月、2010年10月、2011年1月、2012年1月和2013年7月，東阿阿膠的阿膠塊出廠價格分別上調(diào)了20%、5%、10%、不超過60%、10%和25%。2014年1月，東阿阿膠再次上調(diào)阿膠出廠價19%。僅僅過去8個月，也就是2014年的9月份，東阿阿膠一次性上調(diào)阿膠出廠價53%。2015年11月，東阿阿膠上調(diào)東阿阿膠出廠價15%；2016年11月對東阿阿膠出廠價再次上調(diào)14%；2017年11月，東阿阿膠再上調(diào)東阿阿膠出廠價10%。

　　依靠著頻繁的漲價，在2009-2017年期間，東阿阿膠母公司和合并報表收入基本上每年都實現(xiàn)了兩位數(shù)以上的增長。

　　業(yè)績增長的代價，是犧牲了銷量。

　　據(jù)東阿阿膠財報顯示，2006年、2018年，東阿阿膠母公司收入分別為7.03億元、59.77億元，收入增幅為750.21％。據(jù)此可粗略推算出：東阿阿膠的阿膠塊銷量由2006年的3515噸或下降至2018年的2000噸左右，銷量下降幅度超過40%。

　　可見，東阿阿膠形成了漲價-銷量低-再次漲價-銷量更低的循環(huán)。長期來看，這種模式不健康、也不可持續(xù)。

　　首先，漲價雖能帶來高毛利率，短期可極大提振業(yè)績，但會導(dǎo)致失去不少消費者。長期來看，凈利率會越來越低。

　　這一觀點有數(shù)據(jù)支撐。資料顯示，東阿阿膠系列產(chǎn)品的毛利率已至74.98%，但據(jù)Wind統(tǒng)計，東阿阿膠銷售凈利率從2014年的34.23%，下降至2018年的28.43%，下降幅度接近6個百分點。

　　應(yīng)收賬款也能側(cè)面說明這一事實。Wind數(shù)據(jù)顯示，公司存貨周轉(zhuǎn)率從1.37下降到0.72，應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率從27.04下降到10.43，幾項指標近5年間持續(xù)下滑，且幅度顯著。同時，經(jīng)營性現(xiàn)金流凈額也較去年同期下降42%。

　　可見，提價對公司的銷售已經(jīng)產(chǎn)生了不小的影響。

 

　　發(fā)展失速

　　值得強調(diào)的是，這里有個重要的關(guān)鍵詞：平衡。

　　此前，東阿阿膠的毛利率可掩蓋住其凈利率下滑帶來的影響。這一平衡，在2018年被打破。其阿膠塊在2017年年底提價10％的情況下，母公司2018年收入?yún)s出現(xiàn)下滑，說明市場的消費極限已經(jīng)出現(xiàn)。更為關(guān)鍵的是，平衡一旦打破，只會愈演愈烈。

　　中國食品產(chǎn)業(yè)分析師朱丹蓬也持同樣觀點，其表示：從當(dāng)前情況來看，保健品的選擇替代性很強，盡管東阿阿膠頻繁漲價，但此舉并未給其品牌銷售帶來更多好處。

　　經(jīng)濟學(xué)家宋清輝也認為，東阿阿膠近十年的利潤增速全靠提價，但這樣的漲價對消費者有百害而無一利，可能會失去大批忠誠。

　　當(dāng)然，出現(xiàn)這種情況，也并非無破解之法，例如選擇通過增加營銷費拓寬市場，或提高研發(fā)費，開發(fā)高端新產(chǎn)品等。但從數(shù)據(jù)來看，東阿阿膠反而在收緊領(lǐng)地，令人捉摸不透。

　　其年報顯示，公司2018年的市場推廣費、廣告費、運輸費出現(xiàn)全面下降。其中，市場推廣費從2017年的8.61億元下降至2018年的7.79億元，廣告費從5.14億元下降至4.69億元，運輸費從3995萬元下降至3003萬元。

　　在漲價戰(zhàn)略加大自身產(chǎn)品局限性時，削減營銷相關(guān)費用支出，雖增加了當(dāng)期利潤、美化數(shù)據(jù)，可并不利于拓展新的市場和渠道，反而會引其業(yè)績下滑，繼而再次削減費用增利，形成第二個惡性循環(huán)。

　　綜合來看，東阿阿膠近年來的漲價、縮減市場等戰(zhàn)略，無異于用透支未來，以換取短暫的業(yè)績成功，價格上的拔苗助長、市場上的保守收縮，讓東阿阿膠發(fā)展失速，頗有飲鴆止渴的味道。

　　更加利空的是，這種漲價戰(zhàn)略或還將繼續(xù)。按照東阿阿膠總裁秦玉峰的設(shè)想，目前阿膠產(chǎn)品的價格，只是最終價的一半。

 

　　再漲一倍？

　　可以說，秦玉峰是東阿阿膠漲價策略的始作俑者。

　　2006年，秦玉峰擔(dān)任東阿阿膠總經(jīng)理后，將此舉稱為“價值回歸”。其曾公開表示，價值回歸即回歸到20世紀30年代阿膠的等值價值，換算到今天大約6000元／斤。相比目前不到3000元／斤的價格，還有一半上漲空間。

　　那么，秦玉峰的設(shè)想是否合理呢？先來看前車之鑒。

　　此次營收、扣費凈利雙降，是其20年來首次出現(xiàn)的“雙負”增長。但單看營收下降，已是5年中的第二次了。

　　在5年前，市場已給予了秦玉峰充分提示。

　　2014年，東阿阿膠進行了兩次大幅漲價。1月15日先提價19%，9月13日再漲價53%，全年漲價幅度高達79.65%。這導(dǎo)致東阿阿膠營收增幅從31.42%降至－0.18%。

　　顯然，2014年的業(yè)績下滑，是由于市場無法消化當(dāng)年79%的大幅漲價。而秦玉峰此后依舊選擇漲價策略，證明其對市場反饋視而不見。

　　另據(jù)西南證券研究所的分析，按照阿膠塊及其他阿膠產(chǎn)品的收入占比加權(quán)計算，2016年阿膠系列整體提價幅度超過15%，2017年提價幅度約為8%，而2018年底的整體提價幅度僅為4%，呈現(xiàn)出逐年下降的趨勢。但在漲價最低的2018年，東阿阿膠的營收增幅跌至-0.46%。這一數(shù)據(jù)表明，在漲價動能明顯降低的規(guī)律下，銷量增幅對提價幅度的敏感程度越來越高。而秦玉峰依然無視這一規(guī)律。

　　從競品來看，京東商城官方旗艦店顯示，240克的盒裝東阿阿膠片價格為1295元，而同樣240克的盒裝福膠阿膠片價格為658元，東阿阿膠比福膠貴了637元，幾近一倍。而兩者產(chǎn)品并無本質(zhì)上的特別差異。顯然，一部分消費者由此流向了競品。

　　問題是，東阿阿膠為何有如此底氣提價呢？

　　對外經(jīng)貿(mào)大學(xué)的張新民老師提出：企業(yè)產(chǎn)品的提價，一般伴隨著預(yù)收賬款的大幅提高，因為下游客戶知道要漲價了一般會在漲價前提前打一部分預(yù)付款，以便調(diào)整成本和利潤。而茅臺每次的提價，其預(yù)收賬款都會在當(dāng)期大增。如果與這種情況相悖，那就要注意漲價是不是真的符合市場需求的問題了。

　　但這種情況在東阿阿膠身上并沒有發(fā)生，其2014年之后預(yù)收賬款就較穩(wěn)定，每一次的提價并未造成較大增長。由此來看，東阿阿膠的漲價并不符合市場需求。

　　不難發(fā)現(xiàn)，無論是趨勢、行業(yè)、競品、市場都給予了秦玉峰直觀參考。這種逆勢而為，似乎有待商榷。

　　不過，在消費升級與大健康的背景下，從產(chǎn)品品質(zhì)來說，如果持續(xù)提升、或足夠有品質(zhì)，漲價也無可厚非。一定合理的產(chǎn)品漲價，甚至有利于行業(yè)的高質(zhì)量發(fā)展。

　　但這些必須基于“價質(zhì)合一”的原則之上，價格提升的同時，也應(yīng)提升產(chǎn)品品質(zhì)，或相應(yīng)附加值等等。而阿膠作為流傳百年以上的產(chǎn)品，工藝已十分成熟，食用、藥用價值也十分穩(wěn)定，這從研發(fā)費中就能看出端倪。

2018年，東阿阿膠加大了研發(fā)投入，研發(fā)費用2.41億元，同比增長6.78%。但研發(fā)投入占營收比例只有3.32%。由此來看，其主營傳統(tǒng)產(chǎn)品的品質(zhì)提升空間不大。

 

　　功效性存疑

　　尷尬的是，說到產(chǎn)品質(zhì)量，還有更大的問題困擾東阿阿膠，即產(chǎn)品的功效性。

　　2018年2月18日，原國家衛(wèi)計委屬下的12320衛(wèi)生公益熱線，在其官方微博推送了一條《過年不值得買之阿膠》的博文稱，阿膠有補血、止血、養(yǎng)顏、安胎、抗疲勞、抗癌等多種功效的光環(huán)加持，但實際上只是“水煮驢皮”，驢皮的主要成分是膠原蛋白，而這種蛋白質(zhì)缺乏人體必需的色氨酸，并不是一種好的蛋白質(zhì)來源。該事件不僅引發(fā)廣泛討論，也讓東阿阿膠真實的產(chǎn)品療效受到質(zhì)疑。

　　著名第三方醫(yī)學(xué)媒體丁香醫(yī)生也指出，水煮豬皮、牛皮也能得到類似膠原蛋白，但這種劣質(zhì)蛋白質(zhì)在多數(shù)國家僅被視為添加劑，不能因為工序神秘就覺得藥效好。

　　食品與營養(yǎng)信息交流中心科學(xué)技術(shù)部主任阮光鋒曾提到，東阿阿膠在宣傳、營銷上夸大了阿膠的功效。某種程度而言，東阿阿膠漲價很重要一部分原因是商業(yè)炒作。“做阿膠的主原料可以是驢皮，也可以是其他動物皮，但主要成分還是膠原蛋白，這是一種劣質(zhì)蛋白質(zhì)，并不具備美容養(yǎng)顏的神奇效果，而且阿膠本身并不含鐵（或者只含有少量鐵），補血功效并不會很好。”阮光鋒表示。

　　甚至有國外學(xué)者認為，阿膠或許只是明膠最“高貴”的馬甲。其主要成分都是部分水解的膠原蛋白。這種蛋白質(zhì)中含有大量的非必需氨基酸，更缺乏人體必需的色氨酸。

 

　　顛覆邏輯

　　一直以來，阿膠就被認為有補血、止血、養(yǎng)顏、安胎、抗疲勞甚至是抗癌的功效。名頭最響的東阿阿膠，甚至從漢唐至明清一直都是皇家貢品。自古以來就被譽為“補血圣藥”、“滋補國寶”。其官網(wǎng)也宣稱，楊貴妃暗服阿膠、膚若凝脂，慈禧生子得益阿膠。

　　也是基于此種強大功效的邏輯，才有了國人的一擲千金，相信這也是行業(yè)龍頭東阿阿膠、當(dāng)家人秦玉峰持續(xù)漲價的底氣和勇氣所在。趨勢、行業(yè)、競品、市場都不用考慮，只要有神奇功效的背書，就可以任性到底。

　　顯然，上述業(yè)界專家的頻頻質(zhì)疑，可謂殺傷力巨大，甚至顛覆了消費者的傳統(tǒng)認知。對東阿阿膠的影響可想而知。

　　學(xué)界的口水戰(zhàn)，仍在繼續(xù)。不過，東阿阿膠還有更棘手的問題，功效陷入質(zhì)疑之下，如何給產(chǎn)品高價找到更好的理由和邏輯。

　　九天九夜、九十九道工序，復(fù)雜的制作流程、含有豐富微量元素的東阿水，都是很好的由頭，不過還是沒有足夠的價值感來支撐高價。

　　梳理之下，重任壓在了驢皮身上。

 

　　“驢皮經(jīng)”的始作俑者

　　翻閱東阿阿膠歷年來的漲價理由，原材料驢皮的價格上漲是其最常用理由。“驢皮資源萎縮”、“驢皮采購成本上升”、“市場需求旺盛”等用詞在東阿阿膠的公告中并不鮮見。

　　不可否認的是，東阿阿膠使用的理由確實客觀存在。

　　根據(jù)國家統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，2012年我國毛驢產(chǎn)量為462.4萬頭，到2017年已經(jīng)下降至267.8萬頭，累計下降幅度達到42.1%，預(yù)計2018年毛驢產(chǎn)量將下降至206萬頭。2018年，東阿阿膠的原材料成本投入達15.89億元。也有公開資料顯示，2006年每張驢皮的價格為85元，如今已經(jīng)飆升到2000元/張左右。而且，據(jù)新華網(wǎng)報道，東阿阿膠的原料是精選上等成年驢皮還必須是東阿獅耳山的黑毛驢。

　　東阿阿膠表示，目前并無力解決這一原料難點。

　　從上游來看，渾身都是寶的毛驢并不被養(yǎng)殖戶青睞。雖然將驢皮、驢肉、驢骨等部分分開售賣，樂觀估計，一頭550斤左右的毛驢，價值甚至高達上萬元。若進一步深加工，價值會更高。但養(yǎng)驢的周期長、效益低、投資大等問題，讓上游的養(yǎng)殖戶望而卻步。

　　在此背景下，東阿阿膠開始布局上游，打造全產(chǎn)業(yè)鏈，東阿阿膠曾提出毛驢養(yǎng)殖的終極目標是在全國建立兩個百萬頭毛驢基地。從效果上看，收效甚微。

　　首先是上游的投入巨大，短期內(nèi)很難收回成本。僅2018年4月底的毛驢屠宰及深加工項目，東阿阿膠就斥資1.18億元。

　　同時，全產(chǎn)業(yè)鏈上的衍生品熟食“黑驢王子”表現(xiàn)平平，全產(chǎn)業(yè)鏈盈利的希望渺茫。數(shù)據(jù)顯示，黑驢王子2017年營業(yè)利潤僅有115.76萬元，凈利潤66.58萬元。

　　阿膠方面的衍生品阿膠漿，表現(xiàn)同樣不佳。

　　華泰證券在研究報告中預(yù)計，公司阿膠漿2018年收入下滑至多5％；中康CMH數(shù)據(jù)顯示，復(fù)方阿膠漿2018年終端銷售額下滑3.1％至21億元。

　　看來，是驢皮的稀缺導(dǎo)致了東阿阿膠的漲價。

　　乍看起來，也確實如此。不過，稍微算算帳，東阿阿膠的“驢皮經(jīng)”就出了端倪。

　　據(jù)財經(jīng)雜志報道，有業(yè)內(nèi)人士認為，驢皮成本只是東阿阿膠提價借口而已：一張價值約2900元的驢皮可制作約2公斤阿膠，即每250克阿膠的原材料成本約363元，一盒250克高檔次的阿膠產(chǎn)品售價則為1499元，利潤有多大可見一斑。

　　可以說，業(yè)內(nèi)人士的評價直擊了痛點，也側(cè)面印證了上述專家所說的：東阿阿膠漲價很重要一部分原因是商業(yè)炒作。

　　一定意義上說，攪亂阿膠市場的始作俑者，不是驢皮，而是東阿阿膠，這一行業(yè)龍頭的持續(xù)漲價行為。

　　香頌資本執(zhí)行董事沈萌也認為：“東阿阿膠總是將業(yè)績問題推到驢的身上，總是認為驢的數(shù)量不足是其企業(yè)的瓶頸，很少反思自身的經(jīng)營體制機制是否存在問題，但如果說東阿阿膠的驢皮供給嚴重不足，那么為何北方的驢肉火燒總來沒有遇到過驢供給不足？東阿阿膠還是應(yīng)該多對照一下自己在經(jīng)營管理方面是不是還有提升空間。”

　　沈萌同時指出：“或許驢是比牛馬羊飼養(yǎng)難度高，但也沒有到無法解決的程度，而且東阿阿膠并不是生活必需品或高頻消費品，如果總將自身產(chǎn)品開發(fā)與市場營銷等經(jīng)營管理方面的短板推給無辜的驢，說明東阿阿膠公司缺乏自省意識。”

　　專家的評價，可謂一語中的。忽視產(chǎn)品研發(fā)和營銷短板，一味用驢皮來說事，簡單粗暴雖短期有效，卻不可持續(xù)，顯然也低估了消費者、還有投資者的智商。去年的營收、凈利的雙將、兩大應(yīng)收的激增即是一個警鐘。

 

　　美化財報

　　除了行業(yè)市場的尷尬處境，核心數(shù)據(jù)的差勁表現(xiàn)，也直接影響了資本態(tài)度。

　　10年時間，東阿阿膠的股價從10元左右漲到了2017年最高的73.71元。可謂名副其實的白馬股。但截至2019年4月8日收盤，其股價已跌至49.32元。

　　同時，梳理2018年報，一些數(shù)據(jù)還是值得投資者注意。

　　東阿阿膠 2018 年年報每股收益 3.19 元、ROE19.72%，預(yù)計 10 派 10 元。單純看此數(shù)據(jù)，當(dāng)然仍是一家優(yōu)秀的公司。前提是，這份數(shù)據(jù)的含金量要足。

　　遺憾的是，除前文提到的縮減市場費用外，有媒體指出，東阿阿膠還使用了其他“美化”業(yè)績方式。

　　例如，東阿阿膠2018年的中長期激勵基金相比2017年同比下降50％至5100萬元。

　　同時，投資收益也對東阿阿膠的凈利潤增色不少。

　　財報顯示，2018年，公司投資收益1.65億元，占凈利潤的比例為7.91％。這筆收益主要來自理財產(chǎn)品利息收入9980萬元，截至2018年年末，公司其他流動資產(chǎn)中的理財產(chǎn)品賬面余額高達27.06億元。

　　只是，在主營業(yè)務(wù)增長失速，急需資金開拓市場、解決驢皮原料時，東阿阿膠卻將錢用來理財，降低了社會資金的利用效率。而中小投資者購買上市公司的股票，大多是看中了企業(yè)和行業(yè)主營業(yè)務(wù)的成長性。購買理財產(chǎn)品，顯然沒有多少含金量。

　　還有投資者認為：“東阿阿膠購買理財產(chǎn)品，明顯是不想給投資者多分紅或者回購股票，說明他們自己都不相信自己！”

　　值得一提的是，除理財產(chǎn)品外，東阿阿膠還有一筆因“喪失控制權(quán)后剩余股權(quán)按公允價值重新計量的利得”產(chǎn)生的投資收益，金額有6227萬元。

　　該筆金額是東阿阿膠引入新股東對昂德生物藥業(yè)有限公司增資入股的投資收益，但這筆收益并不會帶來任何造血能力。

　　不知看到這份“美化”后的業(yè)績，剛剛增持東阿阿膠的華潤醫(yī)藥會作何感想。東阿阿膠2018年年報顯示，華潤醫(yī)藥投資有限公司(下稱“華潤醫(yī)藥”)的持股數(shù)量為5307.6934萬股，持股比例增加1.26%。這已是華潤醫(yī)藥一年內(nèi)第三次增持東阿阿膠。在2018年三季度之后，華潤醫(yī)藥已連續(xù)兩次進行增持。

　　針對以上問題，銠財向東阿阿膠發(fā)函。截止目前，未收到相關(guān)回應(yīng)。

 

　　不走老路

　　回到漲價這一原點上。縱觀藥企，尤其是老字號藥企，單純通過漲價獲得經(jīng)營成功的企業(yè)少之又少。

　　例如與東阿阿膠同為“四大中藥品牌”的云南白藥。其2018年6月8日披露的債券2018年跟蹤信用評級報告顯示，受成本增長影響，2017年公司主要OTC藥品提價、銷量下滑。從藥品劑型來看，2017年公司藥品中酊劑、顆粒劑、散劑、片劑銷售均價分別同比增長4.88％、77.20％、23.80％、89.70％，銷量分別同比變動0.40％、-21.67％、-53.50％、-20.37％。

　　彼時便有媒體質(zhì)疑：若公司提價在一定程度上緩解了成本壓力，但同時卻導(dǎo)致相關(guān)產(chǎn)品銷量出現(xiàn)下滑，未來漲價空間有限。若中藥材價格持續(xù)增加，是否會進一步影響公司盈利能力？

　　不難發(fā)現(xiàn)，在中藥市場，通過提價轉(zhuǎn)移成本帶來的彈性越來越小，對于大幅提價的產(chǎn)品，市場已開始不買賬。

　　在此背景下，但企業(yè)若想保持利潤，就必須要在產(chǎn)品品質(zhì)、降低成本、提升效率上做文章。

　　近年來,我國為推動中藥行業(yè)結(jié)構(gòu)優(yōu)化與發(fā)展,先后出臺一系列政策,中藥市場的進步穩(wěn)中有增，市場份額日益擴大。我國中藥產(chǎn)業(yè)的規(guī)范化程度、產(chǎn)業(yè)化進程已有大幅提高,這意味著“健康中國”大國策的成功，也給行業(yè)帶來更多發(fā)展機會。

　　中成藥市場或?qū)⒂瓉肀�發(fā)期,如何利用這個寶貴機會，是包括東阿阿膠、云南白藥在內(nèi)的從業(yè)者必須深思的問題。

　　這一過程中，傳統(tǒng)中藥企業(yè)的切入之策，是如何加大研發(fā)，圍繞消費者的痛點需求，及時挖掘延伸產(chǎn)品價值，提升產(chǎn)品品質(zhì)，從而真正獲得消費端、產(chǎn)業(yè)端以及資本端的認可。從此來看，產(chǎn)品品質(zhì)是第一要義，無論是東阿阿膠功效的頻遭質(zhì)疑，還是云南白藥的牙膏療效質(zhì)疑，都反應(yīng)出了產(chǎn)品品質(zhì)的有待打磨，都反應(yīng)出上述“驢皮經(jīng)”的不可持續(xù)。

　　相比之下，無論短期漲價，還是美化年報是一種拔苗助長、更是一種粉飾繁榮。長遠看對企業(yè)、行業(yè)都是百害而一利。看看近期保健品行業(yè)的大洗牌就能明白，價格高企、夸大療效、過分逐利、忽視產(chǎn)品品質(zhì)的行為是多么的愚蠢和短視。

　　如何不走那些保健品的老路，如何拋棄短視的驢皮經(jīng)，讓商業(yè)邏輯回歸到可持續(xù)性上，是阿膠行業(yè)的思考，也是龍頭企業(yè)東阿阿膠的思考，更是總裁秦玉峰常“價值回歸”的真正應(yīng)有之意。壽人濟世、如何真正演繹匠心傳承、滋補傳世，讓往日的貢品真正進入百姓家，銠財將持續(xù)關(guān)注。