積極創新加速整合,維持增持評級。2014年公司推出真顏小分子阿膠(11月上市,預計2015年試點探索,2016年加大推廣),為進軍大健康重要轉折點,我們認為公司有望積極整合渠道,持續孵化新品(人參、蟲草、瑪卡等),創新營銷模式(電商+直銷,線上線下嘗新),預計增長加速,上調2015-2017年EPS至2.40(+0.08)、2.70(+0.04)、3.00元,維持增持評級,上調目標價至48元,對應2015PE20X。

　　阿膠漿提價有望落實到位,預計2015年增長加速。2014年母公司收入33.2億,增長16.6%;阿膠系列收入35.9億,增長16.8%,毛利率71.1%,下降4.64pp,主要是原材料價格上漲,成本增加39.1%。

　　預計阿膠塊收入過25億,增長超20%,考慮到公司2014兩次提價,預計銷量有所下滑,一方面是公司因原料因素主動控產控銷,一方面是提價影響終端。預計復方阿膠漿近7億,下降不到10%;桃花姬約3億,增長近30%。2014年8月公司公告復方阿膠漿終端價上調不超過53%,預計2015年終端價有望落實到位,提升動銷積極性,我們認為2015年阿膠漿有望實現30%以上的增長。

　　產業鏈拓寬拓深護城河,營銷模式擴展邊界。2014年公司研發支出1.2億,一方面開發新品,進軍大健康,一方面加強標準及專利突破,構筑更寬更深的護城河。同時,我們認為公司有望進一步整合資源,推進電商及直銷模式,線上線下擴展邊界,深度開發阿膠系列市場。

　　風險提示:直銷業務開展緩慢;阿膠系列提價后終端銷量下滑。